《法治日报》记者 辛红 《法人》见习记者 岳雷

2025年，港股IPO市场呈现火热态势：全年近百家企业成功在港挂牌上市；募资总额突破2858亿港元，位居全球市场首位；目前仍有超过300家企业排队等待上市，涵盖人工智能、生物科技等前沿领域。

在市场迎来“量的狂欢”之际，一场旨在重塑上市生态的深度变革正悄然拉开序幕。2025年12月，香港证监会与香港交易所（以下简称“港交所”）联名致函所有具备IPO保荐资质的投资银行，直指近期部分上市申请存在的突出问题。这一明确的监管信号，被市场普遍解读为对IPO质量下滑的“零容忍”表态，预示着港股市场将从追求数量扩张向坚守质量底线转向。

量和质出现背离

2025年12月30日，港交所迎来6家企业同日上市的盛况，也为去年全年港股IPO市场画上圆满句号。Wind数据显示，去年全年港股IPO募资额达2856.93亿港元，较2024年增长224%，募资规模成功重返全球榜首。同时，去年全年共有117家公司在港上市，较2024年增长67.14%。

制图/宋逗

港交所数据显示，截至2025年12月31日，共有逾612宗上市申请，其中包括549家主板、11家GEM（原创业板），还有52家根据主板上市规则第二十章及第二十一章递交的以及仍在排队处理的321宗上市申请。

市场规模迅速扩张的同时，保荐工作质量却显露出疲软迹象。2025年12月19日，香港证监会和港交所罕见联名致函IPO保荐人，旨在表达监管层对近期递交的新上市申请中所观察到的质量下滑，以及某些不合规行为的监管关切。

联名函中，监管机构直指当前IPO市场存在的三类突出问题：部分上市申请文件内容粗糙、保荐机构对监管问询反馈滞后、发售流程执行混乱。同时，信函称“部分IPO保荐人所提供的上市文件品质差劣，审查不足，如涉及业务模式的描述不够清晰、过度使用宣传用语；选择性呈现行业数据以夸大上市申请人的市场地位等”。这一函件引发了市场对港股后续IPO质量乃至持续性问题的担忧。

对此，港交所回应称，为了推动资本市场的蓬勃发展，港交所致力确保新上市申请的审核能及时且严谨进行。同时，港交所也积极与发行人、保荐人及专业顾问保持紧密沟通，以确保提交的上市资料内容完整并维持高质量。

有媒体梳理相关招股书发现，目前港股招股书中“浮夸风”“选择性呈现行业地位”等问题频现。同时，大量IPO集中上市令中介机构超负荷运转，容易“忙中出错”。不少中小投行的入局，也加剧了IPO上市文件的质量问题。

值得注意的是，此次并非香港监管机构首次关注IPO质量问题。早在2024年10月，香港证监会与港交所就联合发布了相关联合声明，旨在强化IPO过程中保荐人的“看门人”职责，并为后续监管执法确立基础框架。而联名函则标志着监管重心从“建立规则”向“执行规则”迈出实质性一步。

IPO质量堪忧的根源，在于市场快速扩张所引发的结构性矛盾。业务量“井喷”直接导致行业人力储备短缺与专业经验稀释。一位香港投行人士坦言：“当前，核心矛盾在于项目数量与专业经验不匹配。资深员工同时督导多个项目，大量基础工作交由经验不足的新人处理，直接影响了工作质量，甚至出现招股书文本雷同、数据引用不当等低级错误。”

据了解，人才短缺迅速推高了行业薪酬水平。在香港，一名拥有两年经验且具备保荐人签字资格的从业者，年薪起点已升至约120万港元。国际投行如高盛与摩根大通均加速扩招，中资机构则选择从内地抽调人手支援。然而，这种“输血”并非即时解药。

某中资券商投行人士吴远华在接受《法人》记者采访时指出，香港和内地在会计准则、披露惯例等方面存在诸多差异，新团队成员需要时间适应，但密集的项目进度挤压了适应时间。“目前这种‘以战代练’的模式，容易导致招股文件对企业业务模式阐述不清、数据引用选择性偏颇，甚至关键事实陈述不准确。而这些恰恰是监管关注的核心问题。”

对于香港此次监管升级，市场普遍认为其导向在于“校准”而非“收缩”。银河证券首席策略分析师杨超认为，此举是对中介机构服务能力与业务规模不匹配矛盾的“精准纠偏”，旨在引导保荐人审视自身产能，避免因承接过量项目而牺牲执业质量。

吴远华也认为，监管的核心意图在于矫正因市场过热导致的IPO质量松动，通过对保荐人履职质量进行严格督导，维护长期健康的IPO生态，而非系统性延缓企业上市进程。

IPO质量确保流动性增量

港股这场“质量保卫战”，不仅是对IPO文件质量和保荐人勤勉尽责的整肃，更将讨论引向一个深层次的市场命题：高频且大规模IPO，究竟是消耗存量资金的“抽水机”，还是引入增量资本的“活水源”？

市场数据显示，港股市场2025年IPO募资总额规模位居全球首位。对此，市场部分观点认为，这种密集募资对二级市场资金形成了持续分流，加剧了资金面压力。

不过，更具长期视野的分析人士指出，不应简单以存量博弈视角看待香港市场。兴业证券相关业务负责人对记者表示：“香港作为全球资本配置的重要枢纽，其IPO吸引的资金主要来自国际机构投资者，而非依赖本地存量资金的转移。”市场的长期吸引力，恰恰取决于其能否持续引入代表产业变革方向的优质企业，真正实现从“流量”到“留量”的价值转换。

上述负责人以动力电池龙头企业宁德时代在港上市为例，指出其国际配售获得超过15倍的超额认购，吸引了包括主权财富基金、公共养老金在内的长期资本参与。他强调：“这些资金的进入，是基于对优质中国资产的战略性配置需求，本质上属于增量资本，而非从港股现有持仓中简单腾挪而来。”

这场关于流动性的讨论，恰恰揭示了强化IPO质量监管的核心逻辑。吴远华强调，应当区分流动性的短期波动与市场的长期健康发展。“从短期来看，密集且同质化的IPO可能对市场资金面造成压力。但从长期而言，唯有通过制度保障，持续吸引具有扎实基本面、清晰成长逻辑的优质公司上市，才能真正为市场引来‘活水源泉’。”

监管发起的IPO质量“保卫战”，其核心目的之一正是优化上市供给结构，提升上市资产的“含金量”。吴远华补充道：“通过提升上市门槛与信息披露质量，筛选出真正具备成长性的优质企业，确保融资活动与企业长期价值创造能力相匹配，实质上是在引导全球资本流向更可持续、更具效益的方向。从这个角度看，质量已成为决定流动性能否转化为长期价值的核心枢纽。”

价值检验时代拉开帷幕

港交所此次推动的IPO质量“保卫战”，正驱动市场从追求上市数量与融资规模的“速度竞赛”，转向注重企业内涵、信息披露质量与长期价值的“深耕”。

当前，这一监管“转向”已获得市场的自我验证。自2025年12月以来，多只新股上市后表现疲软甚至首日破发，清晰表明投资者的决策逻辑正在发生根本转变：从过去追逐短期套利的“盲打”，日益转向基于公司基本面和定价理性的“精选”。市场正用资金投票，自发形成“优中选优”的筛选机制，与监管提升供给质量的方向形成共振。

“2026年的港股新股市场，分化将取代普涨成为主旋律。”基金经理马健预判，“定价脱离基本面、质地平庸的公司将面临更大的破发风险和流动性挑战。市场的核心关注点正无可争议地回归到企业真实的竞争力和可持续的成长价值。”

在马健看来，这一转向本质上是市场“自我修复”的过程。“短期来看，部分存在瑕疵的IPO申请进程会放缓，市场节奏将更趋审慎；但长期而言，这将倒逼保荐机构提升执业标准，助力真正优质的企业脱颖而出。”这一过程，正推动市场整体估值体系与投资文化向着更健康、更成熟的生态演进。市场的进化力量与监管的引导力量，在此形成了深刻的协同。

值得关注的是，这场“质量保卫战”，是在全球金融格局加速演变、内地资本市场深化开放的背景下，香港对自身发展路径的一次主动定义与关键抉择。其回应了一个根本性问题：在全球流动性竞争加剧的时代，香港的独特优势与立身之本究竟是什么？答案正蕴藏于对“质量”二字的坚守。

对保荐机构而言，这意味着一场从“规模扩张”转向“专业深耕”与“声誉积累”的范式转型；对拟上市企业来说，这是一次从“融资冲刺”迈向“价值夯实”与“治理完善”的成长契机；对投资者而言，这为从“短期博弈”转向“长期配置”提供了更具确定性的市场环境。

“提升IPO质量关乎香港市场最核心的资产——国际信誉与规则公信力。”吴远华强调，在全球金融中心竞争中，仅凭融资规模已不足以构建持久优势。规则的严谨性、信息的透明度、上市公司的优质性，共同构成了香港市场不可替代的长期核心竞争力。因此，只有通过严格的质量管控，确保上市公司的真实性与规范性，才能持续吸引全球顶尖企业和长期资本，巩固并提升香港作为国际金融中心的根本地位。

来源｜《法人》杂志

审核｜白馗 王婧 渠洋

校对｜王茜 张雪慧 张波