《法治日报》记者 辛红 《法人》见习记者 岳雷

一纸3亿元的增持承诺，历时一年半、两度延期，最终以“零增持”收场。近日，上海金融法院发布的2025年度十大典型案例中，这起全国首例董监高未履行公开承诺民事赔偿案引发市场关注。“忽悠式增持”第一次被写进司法判决书：作出承诺的董监高被判赔偿78.35万元，发布公告的上市公司因尽到基本审查义务免于担责。这一判例明确：董监高的公开承诺，不再是“说说而已”。

“自始忽悠”的认定依据

本案核心法律突破在于，法院明确未兑现承诺不等于虚假陈述，关键看承诺作出时是否“不具有可执行性”——是“想买但没钱”，还是“压根没想买”。涉案主体金力泰是创业板上市公司，主营汽车及工业涂料。时任公司董事兼总裁袁翔、控股子公司总经理罗甸，作为核心管理层，其言行具有市场风向标作用。

制图/宋逗

2021年6月15日，二人公告承诺6个月内完成不低于3亿元增持，后两度以“资金筹措未到位”为由，将期限延至2022年9月30日，最终未增持任何股份。若仅为资金未筹到，或可辩解为客观能力不足，但一份“一日游”存款证明，坐实了其主观恶意。

2021年12月深交所下发关注函后，金力泰公告称，袁翔、罗甸截至当年12月7日分别有银行存款7000万元、8000万元。但庭审证实，该款项系案外人短期拆借的“摆账”资金，开具存款证明当天即原路转回，用于误导市场。

法院判决认定，二人未作风险提示，反而传递误导信息，结合虚假存款证明、两次延期无实质进展等行为，足以证明其作出承诺时未做资金准备、无实质性筹措安排。此案的法律逻辑在于：承诺作出时不具备可执行性；后续行为（虚假存款证明、两次延期）进一步印证主观恶意；未及时向投资者揭示风险，反而传递“承诺不可撤销”“与融资机构进入实质商谈”等误导信息。三条脉络，构成了证券虚假陈述共同侵权的完整要件。

上海金融法院表示，该判决震慑了上市公司“关键少数”，对资本市场诚信体系建设具有里程碑意义。财经评论员郑宇指出，此案后，上市公司对无资金落实的承诺，将收紧合规审核。

上市公司的免责边界

本案另一焦点是上市公司金力泰免责。法院认为，虚假陈述义务人是袁翔、罗甸，而非金力泰。根据证券法，公开承诺主体是法定信息披露义务人，但个人需借道上市公司发布公告。金力泰基于二人告知函及查阅相关决议，尽到基本审查义务，无证据证明其明知或应知虚假陈述，仅相当于“传声筒”而非“发言人”。

但这也暴露了制度困境：当董监高蓄意提供虚假信息时，上市公司难以事前识别。本案中，二人提供的告知函、存款证明程序无瑕疵，金力泰既无权核查银行流水真实性，也无力追溯资金来源。郑宇表示，此案对上市公司提出更高隐性要求，若其明知董监高有资金缺口仍发公告，或对异常信号未核查，可能无法免责。

羿歌投资合伙人陈薇表示，此案提示上市公司不应做“躺平传声筒”，需建立更严格内部审核机制，一旦出事，公司以其证明自身已尽到审慎核查义务。

投资者损失的定价逻辑

对于普通投资者而言，本案最现实的意义在于首次完整展示了一条从“亏钱”到“获赔”的司法路径。但这条路存在一个核心难题：股价下跌的原因错综复杂——大盘下行、行业疲软、业绩滑坡、承诺落空……投资者如何证明自己的亏损是“董监高未增持股票”所致，而非其他因素的裹挟？这是证券虚假陈述诉讼中众所周知的“因果关系证明”与“损失剥离”难题。

值得关注的是，本案的处理方式，为市场提供了一个可参照的范本。具体而言，本案中剥离了三类客观因素：同期创业板指数涨跌的系统性风险、涂料板块整体表现的行业风险，以及公司业绩、合同变动等个股非系统风险，剩余跌幅才认定为与虚假陈述相关。本案中，法院据此判令二人共同赔偿两名原告78.35万元，其中刘某某获赔约50.6万元，郑某某获赔约27.7万元。

郑宇解释，司法赔偿仅针对虚假陈述造成的特定损失，而非所有亏损，这一逻辑符合市场规律。此外，证据留痕至关重要，两名原告获赔的关键是，其买入时点在承诺公告后、虚假陈述揭露前，且保存了完整交易记录。陈薇提醒，对于有意参与此类诉讼的投资者而言，保存完整的交易记录、清晰标记买入与卖出的时间节点，是获得赔偿的基石。每一笔交易的对账单，都是一张通往索赔的“入场券”。